पिछले बुधवार को रुपया ₹90 प्रति डॉलर के पार फिसल गया। हालाँकि इस गिरावट को ‘मनोवैज्ञानिक रूप से महत्वपूर्ण’ बताया गया है, लेकिन अंतर्निहित आर्थिक कारकों में ज्यादा बदलाव नहीं आया है। फिर भी हाल की घटनाओं के एक विशिष्ट सेट ने नई गति जोड़ दी है, जिससे मुद्रा के पैमाने निर्णायक रूप से नीचे आ गए हैं।
रुपये का बढ़ना या गिरना दो मुख्य कारकों पर निर्भर करता है: बाजार में क्या हो रहा है, और भारतीय रिजर्व बैंक (आरबीआई) कैसे प्रतिक्रिया देता है।
बाजार में कुछ प्रमुख गतिविधियां जो रुपये को कमजोर कर रही हैं उनमें अमेरिकी टैरिफ के कारण निर्यात पर दबाव शामिल है; सोने और चांदी के आयात में अचानक वृद्धि से बढ़ते आयात बिल पर दबाव बढ़ गया है; और सबसे महत्वपूर्ण बात यह है कि विदेशी पोर्टफोलियो निवेशक (एफपीआई) बड़ी संख्या में भारतीय इक्विटी से बाहर निकल रहे हैं।
और आरबीआई क्या कर रहा है? ठीक एक साल पहले तक, आरबीआई रुपये की गिरावट को थामने के लिए डॉलर बेचकर काम कर रहा था। लेकिन इस साल आरबीआई ने अपनी रणनीति बदल दी है. उन्होंने कम से कम हस्तक्षेप करने और रुपये को अपने स्तर पर जाने देने का फैसला किया है। बाजार की गतिशीलता से अधिक, आरबीआई के रुख में इस बदलाव ने रुपये को 90 के स्तर को पार करने की अनुमति दी है।
निर्यात फिसल रहा है
सबसे पहले, निर्यात. अमेरिकी राष्ट्रपति डोनाल्ड ट्रम्प द्वारा घोषित भारतीय वस्तुओं पर 50% टैरिफ का एक ठोस, गंभीर प्रभाव पड़ा है। जब भारतीय सामान अमेरिकी खरीदारों के लिए 50% अधिक महंगा हो गया, तो मांग कम हो गई और निर्यातकों ने कम डॉलर कमाए, जिससे कमी पैदा हुई जिससे रुपया नीचे चला गया।
हालिया आंकड़ों में नुकसान दिख रहा है. भारत के सबसे बड़े साझेदार अमेरिका को निर्यात सितंबर में 12% से अधिक और इस साल अक्टूबर में 9% गिर गया, जिससे अक्टूबर 2025 में कुल मासिक निर्यात साल-दर-साल लगभग 12% कम हो गया।
फिर भी, एक व्यापक लेंस एक आश्चर्यजनक लचीलेपन को प्रकट करता है। अमेरिकी मंदी के बावजूद, अप्रैल-से-अक्टूबर की अवधि के लिए संचयी निर्यात वास्तव में 2024 की तुलना में 2025 में 0.5% की मामूली वृद्धि के साथ 253.8 बिलियन डॉलर हो गया। यह विचलन बताता है कि जबकि अमेरिकी दरवाजा बंद हो रहा है, भारतीय निर्यातक कहीं और खिड़कियां ढूंढ रहे हैं।
यह लचीलापन ही है जो डॉ. प्रोनाब सेन जैसे अर्थशास्त्रियों को घबराहट को कम करने के लिए प्रेरित करता है। ‘यह सिर्फ अमेरिका के साथ व्यापार घाटा नहीं है, यह समग्र व्यापार स्थिति है,’ डॉ. सेन का तर्क है, यह देखते हुए कि निर्यात में गिरावट बड़ी नहीं है क्योंकि ‘हमने अन्य देशों में बढ़त बना ली है।’
हालाँकि, ऐतिहासिक डेटा भविष्य के लिए थोड़ा आराम प्रदान करता है। नवंबर के लिए चेतावनी के संकेत लाल दिखाई दे रहे हैं: भारत का विनिर्माण क्रय प्रबंधक सूचकांक (पीएमआई) नौ महीने के निचले स्तर पर गिर गया है, और नए निर्यात ऑर्डर उप-सूचकांक 13 महीने के निचले स्तर पर फिसल गया है, जिससे पता चलता है कि टैरिफ का सबसे बुरा दौर अभी आना बाकी है।
आयात बढ़ रहा है
दूसरा, आयात. जहां निर्यात में गिरावट चिंता का विषय है, वहीं कीमती धातु के आयात में भारी वृद्धि ने भी रुपये के मूल्यह्रास में भूमिका निभाई है।
सितंबर और अक्टूबर में, भारतीय खरीदारी लंबवत हो गई। आंकड़ों से पता चलता है कि अक्टूबर में सोने का आयात साल-दर-साल लगभग 200% बढ़कर लगभग 14.7 बिलियन डॉलर तक पहुंच गया। चांदी का आयात और भी अधिक नाटकीय रहा, जो 528% बढ़कर 2.7 बिलियन डॉलर हो गया। रिकॉर्ड-उच्च वैश्विक कीमतों के बावजूद, त्योहारी सीज़न की मांग और सुरक्षित-संपत्ति के लिए घरेलू उड़ान दोनों के कारण, आयातकों ने सितंबर और अक्टूबर में प्रीमियम का भुगतान करके आक्रामक रूप से स्टॉक किया।
डॉ. सेन इस विशिष्ट उन्माद का निदान विशिष्ट उत्सव उपभोग के रूप में नहीं, बल्कि एक क्लासिक ‘सुरक्षा की ओर उड़ान’ के रूप में करते हैं। डॉ. सेन बताते हैं, ‘ऐसा नहीं है कि हमें अचानक सोने के प्रति आकर्षण पैदा हो गया है।’ ‘लेकिन हमने हाल ही में जो देखा है वह अप्रत्याशित उछाल है क्योंकि लोग वैकल्पिक संपत्ति के बारे में चिंतित हैं।’ उनका तर्क है कि घरेलू निवेशक अस्थिरता से घबराकर शेयर बाजार से पैसा निकाल रहे हैं और उसे सराफा में लगा रहे हैं।
आर्थिक रूप से, इसने ‘डॉलर नाली’ का निर्माण किया। इन बड़े पैमाने पर खरीद को वित्तपोषित करने के लिए, व्यवसायों ने डॉलर खरीदने के लिए रुपये बेचे, जिससे बाजार में स्थानीय मुद्रा की बाढ़ आ गई। इस प्रकार, रुपये का अवमूल्यन निर्यात पर टैरिफ की मार से कम और इस संरचनात्मक व्यापार असंतुलन – सोने और चांदी जैसे आयात पर डॉलर खर्च करने की पुरानी आवश्यकता – के कारण अधिक हुआ।
एफपीआई उड़ान
तीसरा है विदेशी पोर्टफोलियो निवेशक (एफपीआई) – वैश्विक दिग्गज जो भारतीय शेयरों में पैसा लगाते हैं। 3 दिसंबर तक, इन निवेशकों ने अकेले 2025 में भारतीय इक्विटी से 17 बिलियन डॉलर की भारी निकासी की थी (चार्ट 3)। यह 2022 और 2008 की बिकवाली को पार करते हुए, कम से कम दो दशकों में उच्चतम कैलेंडर-वर्ष बहिर्वाह को दर्शाता है। जब विदेशी निवेशक चले जाते हैं, तो वे अपना डॉलर घर ले जाने के लिए रुपये बेचते हैं। इस मोर्चे पर, 2025 असाधारण रूप से कठोर रहा है, जिससे मुद्रा की कमजोरी में तेजी आई है।
ये संयुक्त ताकतें – निर्यात में रुकावट, आयात में वृद्धि और पूंजी का पलायन – बताती हैं कि रुपये पर भारी दबाव क्यों है। लेकिन वे पूरी तरह से यह नहीं बताते कि रुपया 90 के स्तर को क्यों पार कर गया।
जैसा कि अर्थशास्त्री डॉ. ज़िको दासगुप्ता का तर्क है, बाज़ार का दबाव महज़ ईंधन है; केंद्रीय बैंक यह निर्धारित करता है कि इसे जलने देना है या नहीं। डॉ. दासगुप्ता कहते हैं, ‘मैं चालू खाते और पूंजी खाते के प्रवाह में गिरावट और रुपये की गिरावट के बीच अंतर करना चाहूंगा।’ ‘आपके द्वारा उल्लिखित सभी तीन कारकों ने चालू और पूंजी खाता प्रवाह में गिरावट में योगदान दिया है, जिससे विदेशी मुद्रा भंडार पर प्रतिकूल दबाव पड़ा है।’
हालाँकि, उन्होंने नोट किया कि मुद्रा का वास्तविक मूल्य एक नीतिगत निर्णय है। डॉ. दासगुप्ता बताते हैं, ‘रुपये की गिरावट आरबीआई की प्रबंधित-फ्लोट बनाए रखने की वर्तमान नीति को दर्शाती है।’ ‘यह 2022 के मध्य और 2024 के अंत के बीच आरबीआई की पिछली नीति के विपरीत है, जब इसने चालू खाते और पूंजी खाते पर नकारात्मक दबाव के बावजूद डॉलर विनिमय दर को बड़े पैमाने पर अपरिवर्तित रखा था।’
आरबीआई ने क्या किया?
रुपये की वर्तमान प्रक्षेपवक्र को समझने के लिए, केंद्रीय बैंक की वास्तविक बाजार गतिविधि का विश्लेषण करना आवश्यक है। इस हस्तक्षेप का निश्चित रिकॉर्ड भुगतान संतुलन डेटा में पाया जाता है, विशेष रूप से ‘आरक्षित संपत्ति’ के अंतर्गत। इस लेखांकन ढांचे में, संकेत प्रवाह की दिशा दर्शाते हैं: एक नकारात्मक आंकड़े का मतलब है कि केंद्रीय बैंक भंडार बढ़ाने के लिए डॉलर खरीद रहा है, जबकि एक सकारात्मक आंकड़े का मतलब है कि वह मुद्रा का समर्थन करने के लिए डॉलर बेच रहा है। 2022 से 2025 के अंत तक इन शुद्ध प्रवाह को ट्रैक करके, डेटा रणनीति में एक स्पष्ट बदलाव का खुलासा करता है – सक्रिय रक्षा से लेकर बाजार हस्तक्षेप में महत्वपूर्ण कमी तक।
डेटा इस अंशांकन की पुष्टि करता है। पिछले उच्च दबाव वाले एपिसोड में, केंद्रीय बैंक ने आक्रामक रूप से मुद्रा का बचाव किया, सितंबर 2022 को समाप्त तिमाही में 30 बिलियन डॉलर से अधिक और दिसंबर 2024 को समाप्त तिमाही में लगभग 38 बिलियन डॉलर की बिक्री की।
तुलनात्मक रूप से आरबीआई का हाथ अब काफी हल्का है। सितंबर 2025 को समाप्त तिमाही में, इसी तरह की उथल-पुथल के बीच, केंद्रीय बैंक ने केवल $10.9 बिलियन की बिक्री की – एक महत्वपूर्ण राशि, लेकिन अतीत की ‘अग्निशामक’ चोटियों से काफी नीचे। इससे हस्तक्षेप कम होने से संकेत मिलता है कि आरबीआई अब किसी विशिष्ट स्तर को बनाए रखने के लिए नहीं लड़ रहा है, बल्कि अपरिहार्य गिरावट को सुचारू कर रहा है।
केंद्रीय बैंक का सोचा-समझा दांव यह है कि कमजोर रुपया एक सदमे अवशोषक के रूप में कार्य करेगा, जिससे भारतीय सामान विदेशों में सस्ता हो जाएगा और टैरिफ का दर्द कम हो जाएगा। हालाँकि, विशेषज्ञ इस बात पर विभाजित हैं कि क्या यह पाठ्यपुस्तक सिद्धांत वास्तविकता में काम करेगा।
डॉ. सेन रणनीति का व्यावहारिक समर्थन प्रदान करते हैं, बशर्ते कार्यान्वयन नियंत्रित हो। ‘क्या यह अर्थव्यवस्था के लिए स्वस्थ है? हाँ,’ डॉ. सेन तर्क देते हैं, मूल्यह्रास को एक आवश्यक समायोजन के रूप में देखते हैं। उनकी चिंता वेग है, मूल्य नहीं। वह चेतावनी देते हैं, ‘तेज झटके बहुत विनाशकारी होंगे।’ ‘लेकिन अगर आप इसे धीरे-धीरे कम होने देते हैं और अपने स्तर पर पहुंच जाते हैं, तो यह ठीक है क्योंकि तब लोगों के पास समायोजित करने का समय होता है… अनुबंधों पर फिर से बातचीत करने का।’ डॉ. सेन के लिए, अचानक 15% विच्छेदन की तुलना में तीन या चार महीनों में धीमा रक्तस्राव बेहतर है।
हालाँकि, डॉ. दासगुप्ता आरबीआई के जुआ के आधार को लेकर संशय में हैं। वह एक परेशान करने वाली पोस्ट-कोविड विसंगति की ओर इशारा करते हैं: वर्षों तक, रुपया नाममात्र के संदर्भ में गिर गया, फिर भी घरेलू कीमतों में बढ़ोतरी के कारण भारतीय सामान वास्तविक रूप से सस्ता नहीं हुआ। डॉ. दासगुप्ता सावधान करते हैं, ‘नाममात्र विनिमय दर का मूल्यह्रास वास्तविक विनिमय दर के मूल्यह्रास की गारंटी नहीं देता है।’
हालांकि वह स्वीकार करते हैं कि कम मुद्रास्फीति ने हाल ही में वास्तविक विनिमय दर में गिरावट में मदद की है, लेकिन उन्हें संदेह है कि एक सस्ती मुद्रा कमजोर अमेरिकी मांग की विशाल दीवार को पार कर सकती है। उनका तर्क है, ‘कमजोर अमेरिकी आयात मांग का नकारात्मक प्रभाव विनिमय दर में गिरावट के सकारात्मक प्रभाव को नकार सकता है।’ डॉ. दासगुप्ता के लिए, गिरावट कोई समाधान नहीं है, बल्कि ‘बड़ी संरचनात्मक समस्याओं’ का एक लक्षण है जिसे एक साधारण मुद्रा समायोजन ठीक करने में सक्षम नहीं हो सकता है।